New Page 13

### 【关于中国证券市场的几个认识问题】

我国股票市场在争论中产生，也在争论中发展和成长。80年代国有企业股份制改革的争论，90年代初期要不要股票市场的争论，90年代中后期规范与发展的争论，最近关于股票市场是成就为主还是一团漆黑的争论，以及对于国有股等深层次问题的探讨，争论的题目和内容都在不断深化。争论既是发展过程中的问题引发的，也是由于股票市场进一步发展的需要而展开的，还会一次次地发生，争论的最大赢家是我们的整个市场。

一、证券市场的成就与问题

对股票市场的总体评价首先要区分成就和问题哪个是主流，这是一个根本性的问题，我想从另一个侧面讲几点看法。

1.股份制是80年代以来惟一经受住了实践检验的国有企业改革形式。国有企业改革曾经作过很多尝试，包括承包制、利润分成、租赁、利改税、股份制等，近二十年的改革实践充分证明，只有股份制改革经受住了时间的考验和实践的检验，成为国有企业改革和经济改革最重要也是最有成就的形式。股票市场是适应国有企业的股份制改革而产生的，反过来又极大地推动了国有企业的股份制改革，也使得中国的经济改革和市场化进程成为不可扭转的趋势。

2.证券市场为国有企业改革顺利启动提供条件，并推动国有企业的进一步改革和发展。股票市场在这么多年中筹集了7000多亿元资金，对于顺利启动国有企业的股份改造和进一步的发展起到了非常重要的作用。股份制改革后，国有企业就不可能沿着旧的国有体制继续下去。虽然上市公司中暴露出来的很多问题并不是特有的，但由于受到社会监督，更容易被发现，也更有可能被较快地纠正。国有企业的进一步改革，很可能会在上市的国有企业中率先有所突破。

3.证券市场优化资源配置，推动结构调整的功能正在逐步体现。我国国民经济的主体由国有企业构成，为国民经济服务不可能不为国有经济和国有企业服务。股票市场对国有企业的重大贡献，也是对国民经济改革和发展的重大贡献。随着股票市场的发展，其优化资源配置的功能越来越受到重视，这方面的呼声和要求越来越高。世界各国的实践证明，在产业结构调整和科学技术发展过程中，证券市场发挥着非常重要的作用，我国的实践也初步证明了这一点。另外，证券市场对推动民营企业发展的重要作用也将明显体现出来。

4.证券市场的发展改变了我们的观念。投资观念、效益观念、收益观念都是市场经济必不可少的，证券市场的发展大大强化了这方面的观念。证券市场已成为社会的一个重要投资渠道，更重要的是社会有了投资观念、意识和知识，使得越来越多的社会储蓄向投资转化，包括证券投资、产业投资、创业投资等，而只有储蓄向投资的持续不断转化，我们的经济才能不断繁荣、壮大。

5.证券市场关系到我国的国家利益。证券市场规范运作和健康发展关系到国有企业和国有经济的进一步改革，关系到我国国民经济的现代化。加入世界贸易组织之后，必须从国际竞争的角度来看待证券市场的重要性，它关系到我国的国际竞争力和国际地位，关系到国家利益和民族前途。只有从这个高度看待证券市场，我们才不会因一时、一事的问题而模糊自己的视野和思路，更加珍惜十几年中历尽艰难建立起来的证券市场，不轻言“推倒重来”。

6.应对问题的态度比问题本身更重要。证券市场存在的问题不容回避，这些问题扭曲了市场理念，打击了投资者信心，降低了资源配置效率，也制约了证券市场自身的发展。正是由于问题的发现我们才能不断有的放矢、对症下药地去完善，问题并不可怕，可怕的是我们对问题无动于衷和回避推诿，更可怕的是夸大问题的严重性，把局部的问题放大成全局的问题，把次要的问题放大成股票市场发展的主流。

二、证券市场的规范和发展

1.一个过程的两个方面。肯定证券市场的重要性要求我们认真思考它的规范发展问题。规范和发展不能有先后之分，甚至对立起来，它们是一个过程的两个不可分割的方面。发展是数量和质量的统一，不发展无从规范，不规范不是真正的发展。

2.规范是一个动态的过程。股票市场要在发展中不断调整规范的内容和标准，提高规范的水平。横向看，不同国家和市场有不同的规范标准和措施，同时，不论发展中股票市场还是发达股票市场，都有一个不断规范，不断发展的过程，都需要与时俱进。与发达市场相比，我们进一步规范的范围大一些，内容多一些，复杂一些，风险也大一些，这是新兴市场的特点，也是产生于公有制基础的我国证券市场特有的难处和复杂性。

3.规范发展是改革开放和股票市场发展的内在要求。国有企业要进一步改革，上市公司要进一步走向市场化，更大量资金将投入到股票市场，更大规模的经济和社会资源将通过股票市场进行配置，更加大量的中外投资者将投身于股票市场，股票市场未来也必定面临其他不同资本市场的竞争，这都需要提高股票市场的规范水平，而目前的股票市场是不能适应国有经济深化改革和国民经济现代化要求的，股票市场本身也不可能得到进一步的发展。

4.证券市场的规范不能急于求成。我国证券市场的不规范是与其产生和发展的历史背景相联系的，而且要加倍努力去解决，其涉及面相当广，涉及我国经济体制转轨和国有企业改革等一系列问题，这么多的不规范问题我们必须解决，但是不可能毕其功于一役，在同一时间得到解决。证券市场受到政治、法律、经济、社会等多种因素影响，规范手段也不可以简单模仿，要认真分析国外成功经验的机理和内在逻辑，根据我们的具体情况制定有效的规范措施。

5.股票市场的规范是一个系统工程

股票市场的规范或不规范不是孤立的，股票市场的规范程度和规范水平在很大的程度上取决于国有企业的改革，取决于大股东的行为，取决于政府职能的转变，取决于社会的诚信程度和行为规范，等等。有些问题是不可能在股票市场的孤军深入中得到解决的，而是需要靠全社会的力量才能解决的。

三、政府与市场

政府和市场的关系是个普遍的问题，只是不同地方、不同经济制度、不同市场经济发达程度，政府与市场的问题有不同的内容、尖税程度和表现形式而已。即使在同一个国家，在不同的时候，面对不同的问题，政府和市场的关系也不是一成不变的，1997年亚洲金融危机时香港政府和“9.11”事件后美国政府对市场的干预就是例证。

1.我国政府的特殊身份。我国股票市场产生于公有制，政府是国有企业的股东，不可能与企业隔绝，这正是政企分开、转化政府职能的难度所在。在我国股票市场的产生和发展过程中，政府以五种身份发挥作用：社会公众产品和服务提供者、重大政策制定者、市场监管者、市场组织者和市场投资者。政府在股票市场上的组织者身份和投资者身份是最大的中国特色，在包括国有股减持的很多方面都会得到体现。

2.政府需要有更强的角色感。未来相当长时间内，政府还将集市场的监管者、组织者和投资者于一身。不同的身份有不同的行为原则和合理性要求，之间存在着潜在的利益冲突，就需要政府对不同身份以及与这些身份相联系的不同角色有更加明确和清晰的认识，采取有效手段防止利益冲突，避免损害广大投资者的合法权益和股票市场的整体利益。不同角色需要有具体的义务、责任和权利，需要增强透明度并受到法规的监督和制约。3.资本市场与公有资金的问题。股票市场在初期是为国有企业筹集资金服务，公有性资金被排除在股票市场之外是可以理解的。但是股票市场越来越成为资源配置的场所，被配置的资源当然也包括国有资源和公有性质的资金。更大规模公有资金的入市是不可避免的，也是股票市场发展对于公有经济提高资源配置效率和效益的一种帮助。这个过程一定要谨慎，由于公有资金的运用要受具体运用者的本位利益甚至私人利益的影响，因此一定要加强风险控制，严防违法的利益输送。

四、国企改革与市场化

股票市场的市场化进程很大程度上受上市公司的市场化进程制约，市场化不能仅仅限于某个方面和某个环节，而要标本兼治，系统推进。

1.产权改革是市场化的前提。市场经济通过市场来配置资源，前提是企业成为市场的主体和基本单元。产权是交易的基础，归属于不同的主体，产权改革是市场化的前提。国有企业和作为证券市场基石的上市公司要走向市场化，关键是产权改革，没有明晰的产权也不可能有真正意义上的证券市场。证券公司等中介机构也同样存在着产权改革的需要，证券公司的问题决不是单纯增资扩股所能解决的，如果机制不改变，不加强竞争，那将是很危险的。民营经济是我国经济的重要组成部分，其快速健康发展是我国经济现代化的迫切要求，目前民营经济发展的主要障碍是在一些方面的准入限制、融资困难和自身的产权弊端，而证券市场可以在解决发展的急需资金和完善产权结构方面推动民营经济突破这些障碍。

2.市场化的关键在于公平竞争的环境和机制。市场经济的生命力在于参与者自由选择基础上的自由竞争。证券市场的市场化就要为上市公司、中介服务机构等提供一个优胜劣汰的、竞争的平台。要建立多层次、多品种的市场体系，及时推出二板市场，加强债券市场，进一步推动股票市场的发展。在证券服务市场上要取消对民营资本的限制，逐步打破对不同公司业务上的限制，促使它们在竞争中不断提高服务质量，培养核心竞争力。发行市场要更加市场化，上市公司类型、股票发行数量、发行价格等都由市场说了算，同时要真正做到退出机制的市场化。

3.市场化需要法治化。市场经济是法治经济，法治化也是证券市场的发展趋势，首先要完善立法，然后要加强执法。在一定条件下，适当地放松限制，给正常业务提供必要空间，可能正是加强执法、维护法律尊严的有效措施。法律应该维护“三公”原则，保护广大中小投资者的利益；法律应该成为一个完备体系，但要具有可操作性；法律应该是发展的，为证券市场的长远发展和创新留有空间。要做到有法必依，依法监管。监管方式和手段要多样化，监管力度要加强，加大违规者的违规成本，保护投资者的信心，促使储蓄向投资的转化。

五、中国特色与国际规范

1.国际化不是机械照搬。国际化、与国际接轨是经济金融全球化和加入世界贸易组织的客观要求。规范的证券市场必须遵守一些基本和普遍的原则，譬如，“三公”原则，绝不能搞什么特色，但是这些普遍的一般性原则是寓于调整证券市场的各项具体规范措施中，而由于政治制度、经济制度、法律环境的不同，在具体的规范措施上机械地套用外国做法是行不通的。

2.证券市场与国际接轨首先需要认识上的接轨。

证券市场与国际接轨关键是如何提高中国证券市场自身竞争力的问题。要有效率地与国际接轨就要对证券市场的深层次问题有深入的认识，首先要充分认识中国证券市场问题的双重性，既有属于新兴资本市场共性的问题，如大户操纵小户跟风、上市公司造假、内幕交易、信息不对称等，也有属于中国所特有的问题，如国有股一股独大且不流通、政府多重角色不够超脱等。对新兴资本市场发展的共性的问题，必须学习国际规则，借鉴国际经验，按国际标准来规范，但要仔细研究什么是真正的国际标准，不能想当然地把某个国家、某一阶段的具体措施作为普遍的国际标准。对中国特有的问题则要采取特殊的办法解决。不能把中国的“特产”当作国际惯例，也不能简单地超越中国的特殊问题照搬国外的做法，不承认中国特色是不现实的。

3.对外开放与对内开放。加入世界贸易组织，我们在接受国际竞争的同时，也要参与国际竞争。国际竞争不仅仅是在国外的竞争，首先是在我国国内与国际机构的竞争。证券市场与政策制定相关的一个很重要的问题是在对外开放的同时要对内开放。在给外资以“国民待遇”的时候，也要给本国资本和公民“国民待遇”。上市公司的选择不再以所有制为标准，而是以经济结构调整需要、以提高综合国力需要、以公司的质量为标准，夯实证券市场的基石。证券服务市场的投行业务、经纪业务、资产管理业务等也要对内开放，通过竞争来提高本土中介机构的能力。

对外开放意味着海外的中介机构可以走进来，我国的中介机构也可以走出去。国际上著名的中介机构具有资金
、管理和人才优势，我们要向他们学习。但是他们也有做得不好的，中国的中介机构也有做得好的。所以要遵循市场原则，建立平等、竞争自主选择的机制，促进各方健康成长、壮大。

对于中国的证券市场，我们应该谨慎、乐观，谨慎是因为我们责任的重大、现有的不足和面临的竞争，乐观是因为我们过去积累了经验，增强了自信。我们有决心、有能力克服前进中的困难，推动中国的证券市场更加健康地发展，加快从不成熟走向成熟的进程，逐步达到国际资本市场的先进水平。

(刘鸿儒)